专题：外部风险定价钝化 市场主线将回归基本面
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5月14日晚间，中盐化工（SH600328，股价8.00元，市值117.30亿元）公告披露，公司所属控股子公司中盐（内蒙古）碱业有限公司（以下简称“中盐碱业”）拟在内蒙古自治区通辽市奈曼旗大沁他拉镇奈曼天然碱新材料产业园区内建设500万吨/年天然碱矿产资源综合开发项目。据估算，本项目计划总投资252.83亿元。
《每日经济新闻》记者注意到，作为国内迄今为止发现的最大储量地下天然碱矿资源，该项目坐拥14.47亿吨天然碱矿物量。项目投产后，中盐化工的纯碱总产能将从目前的390万吨一举突破890万吨，直指行业霸主地位。
然而，在天然碱以绝对成本优势对传统合成碱企业实施“降维打击”的同时，这项总投资超250亿元的超级工程也让中盐化工面临着前所未有的资金考验——公司预计资产负债率将从目前的37.55%飙升至61.99%。
纯碱产能冲刺890万吨，氨碱企业淘汰加速
在国内纯碱市场供大于求、产品售价大幅下滑的低谷期，中盐化工准备进行一次逆势扩张。
中盐化工《关于投资建设中盐（内蒙古）碱业有限公司500万吨/年天然碱矿产资源综合开发项目的公告》显示，2021年内蒙古通辽市奈曼旗大沁他拉地区发现了国内已探明储量最大的天然碱资源。“其中，天然碱矿物量14.47亿吨，含盐量≤9.54%的资源量为5.21亿吨，共伴生天然碱矿物量9.26亿吨。矿层发育良好，单层厚度为0.2米至30.26米，矿层厚度优势突出。”
为了将这一“超级矿”收入囊中，2025年6月，中盐化工通过所属控股子公司中盐碱业以68.0866亿元成功竞得该采矿权。
作为主要支柱产业，中盐化工现有纯碱产能已达390万吨/年，规模居于国内前三。为了优化纯碱产品结构，中盐化工拟通过中盐碱业实施500万吨/年天然碱矿产资源综合开发项目，项目总投资高达252.83亿元。一旦这500万吨新增产能落地，中盐化工纯碱总产能将飙升至890万吨/年，或将颠覆现有的行业版图。
这项庞大投资的背后，是天然碱法对传统合成碱（氨碱法、联碱法）的碾压性优势。在《中盐化工2025年年度报告》的行业格局分析中，公司指出：内蒙古通辽发现大型天然碱矿，推动天然碱产能占比提升，传统工艺成本承压，行业加速出清与结构优化。
此外，中盐化工公告显示，随着国家“碳达峰、碳中和”相关战略和政策的推进，氨碱法、联碱法纯碱新增产能难获审批。
与之形成鲜明对比的是，《西部地区鼓励类产业目录（2025年本）》已将“新建150万吨/年及以上天然碱综合开发利用项目”列为内蒙古自治区新增鼓励类产业。
一边是政策限批、成本高企，另一边是政策鼓励、天然低成本，对于国内众多传统合成碱企业而言，行业格局的调整或已在酝酿中。
贷款170多亿元博弈超大项目，财务杠杆飙升至62%
重金押注超级矿产的背面，是无法回避的财务杠杆剧增风险。面对252.83亿元的巨额总投资，中盐化工的资金链面临严峻考验。
中盐化工公告披露了该项目的资金筹措细节：“项目申请银行贷款约172.83亿元，占总投资的68.36%；企业自有资金出资80亿元，占总投资的31.64%。”
《每日经济新闻》记者注意到，虽然中盐化工在2025年9月成功通过公开市场为中盐碱业引进了山东海化股份有限公司、内蒙古蒙盐化工投资有限公司以及国调基金等重量级战略投资者（持股比例分别为51%、29%、10%、10%），共同分担了自有资金部分的压力，但高达172.83亿元的外部融资需求，依然让上市公司的资产负债表明显承压。
中盐化工在公告中坦言：“公司在2025年前一直保持着较好的盈利水平，基本无带息负债，2025年资产负债率为37.55%，保持较低水平。如全部使用项目贷款方式解决，以2025年末财务数据测算，公司资产负债率将由37.55%上升至61.99%，存在资产负债率上升的风险。”
负债率跳涨，在当前化工行业整体盈利承压的宏观背景下，可以说是一场资本博弈。
中盐化工2026年一季报显示，公司当期归属于上市公司股东的净利润为-1.54亿元，同比大降993.49%，原因是本期纯碱、聚氯乙烯、糊树脂、金属钠、氯酸钠等主要产品价格同比下跌，经营收益同比减少。此时大幅增加带息负债，必将带来沉重的利息支出负担。
为防范数百亿元融资带来的资金链断裂危机，中盐化工已制定了一套复杂的防御方案。根据公告，公司将采用“前期授信托底+绿色银团为主+绿色公司债补充”的组合融资模式，并采用“多牵头行”机制防范银团审批延迟风险。在资金使用上，公司强调将“根据项目实施进度控制拨付节奏，确保项目资金分步稳定投入，严防贷款资金闲置”。
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